AT&T: 방아쇠를 당기지 마

AT&T: 방아쇠를 당기지 마

2021년 9월 28일 오전 3시 55분 ETAT&T 주식회사 (T)44 코멘트8 likes

요약

• 지난 몇 분기 동안 AT&T 주식은 광범위한 S&P 500 지수에 비해 저조한 실적을 보였다.
• 그러나 디렉TV와 타임워너의 불운한 인수 이전에도 AT&T 주식의 총 수익률은 1990년 이후 S&P 500보다 좋지 않았다.
• 많은 보수적인 투자자들이 여전히 경영진이 광고하는 배당 이야기를 좋아하지만, 주식의 총 수익은 형편없다.
• 향후 몇 분기 동안 주식을 끌어내릴 수 있는 미지수가 많기 때문에 가치투자자들도 현재의 가격 포인트를 경계해야 한다.
• 이 회사는 스핀오프 후 AT&T의 상승폭을 제한할 수 있는 5G 커버리지 이슈에 계속 직면하고 있다.

저스틴 설리번/게티 이미지 뉴스

AT&T(T)는 오랫동안 '배당 귀족'으로 활동해 건전한 수익률을 추구하는 투자자들을 끌어들였다. 그러나 이 호칭은 싸지 않다. AT&T는 지난 10년 동안만 1000억 달러 이상을 배당금으로 지출했다. 수익률이 높은 것은 보다 넓은 S&P 500 지수와 비교해 보면 AT&T 주식의 총 수익률에 도움이 되지 못했다. 장기적으로는 AT&T의 총수익률이 S&P 500의 총수익률을 간신히 따라잡았다. 이런 추세는 1990년대와 2000년대, 그리고 디렉TV와 타임워너의 빅티켓 인수 이전에도 볼 수 있다.

경영진이 이런 불필요한 인수합병(M&A)을 떠안는 실수를 받아들였지만 아직 뚜렷한 성장전략을 듣지 못했다. 그 전환은 몇 분기 더 걸릴 것이고 AT&T 투자자들이 얻을 수 있는 가치평가 수준과 미래 배당수익률에 대한 불확실성이 크다. 이런 상황에서 수익률 추구 투자자와 가치 투자자는 다른 곳을 보는 게 좋을 것이다. 경영진의 행동이 바르게 되기까지는 많은 시간이 걸릴 수 있으며 이는 단기적으로 주식의 부진을 초래할 수 있다.

구매 및 보유 전략

AT&T 주식은 좋은 수익률을 찾는 투자자들이 오랫동안 즐겨 찾는 주식이었다. 다만 AT&T 주식과 S&P 500의 총수익실적을 잠깐 살펴보면 이 전략이 투자자들에게 좋은 수익을 주지 못하고 있음을 알 수 있다.

그림 1: 1990년 이후 AT&T 주식과 S&P 500의 총 수익률 비교

1990년대 호황기 동안 AT&T의 주가 실적은 더 넓은 지수를 간신히 따라잡았다. 동시에 닷컴 붕괴 이후 T주가 급락했다. 경기침체 때도 비슷한 이야기가 반복됐다. T주 총 수익률은 불황 이후 S&P 500을 간신히 따라잡았다. 따라서 T주식을 좋은 수비 베팅으로 삼을 수는 없다. 2010년대의 강세기에는 T주식이 S&P 500에 뒤쳐져 있다. 타임워너와 디렉TV 인수전에 이런 흐름을 엿볼 수 있었다.

따라서 배당만을 위한 T주식 투자는 폭 넓은 지수에 비해 투자자들에게는 어떤 알파도 제공하지 못했다. 반대로, 투자자들은 지난 몇 년 동안 많은 기업체들을 처리해야 했다.

가치 투자자에 대한 경고

최근 T주 가격 하락의 대부분이 이미 일어났다는 주장이 나왔다. 이는 광범위한 지수의 대규모 평가 수준에 대해 우려하는 투자자들에게 좋은 가치 베팅이 되었다.

값싼 가치평가에도 불구하고 T주식이 좋은 가치 베팅으로 판명될 가능성은 높지 않은 것이 스핀오프와 가치평가를 둘러싼 불확실성 때문이다. AT&T의 향후 방향과 경영진의 비전에 대해서도 더 큰 의문이 제기되고 있다. 스핀오프가 끝나면 AT&T는 순수하게 플레이하는 통신사가 된다.

당시 5G의 주파수 및 네트워크 커버리지 면에서 여전히 T-모바일(TMUS)과 버라이즌(VZ)에 뒤처져 있을 것이다. 경쟁사를 따라잡으려면 AT&T가 인프라를 업그레이드하기 위해 대규모 투자를 해야 할 것이다. 이는 자유로운 현금흐름에 큰 흠집을 낼 수 있고, 후한 배당금을 줄 수 있는 회사의 능력도 제한할 수 있다.

미래 주식 방향

AT&T는 7.6%의 수익률에 2.08달러의 배당금을 지불하고 있다. 분사 후 사측은 배당금이 자유현금흐름의 40%~43%가 될 것임을 시사했다. AT&T의 무료 현금 흐름은 워너미디어를 제외하면 200억 달러에 육박한다. AT&T가 배당금으로 연간 80억달러(약 1주당 1.15달러)를 지출한다는 의미다. 이것은 현재 가격에서 4.2%의 수익률과 같을 것이다. 수익률 하락의 대가로 투자자들은 워너미디어 자산이 디스커버리 주식회사와 합병한 후 새로 설립된 회사의 지분 71%를 얻게 된다. 경영진은 다시 현재 투자자들에게 주당 6~7달러가 될 것이라고 언급했다.

최종 계약은 2022년 중반에 체결될 것이다. 그러나 구조조정이 2022년 말이나 심지어 2023년까지 연장되는 것을 쉽게 볼 수 있었다. 한 가지 가능성은 시장이 새로운 합병법인인 디스커버리, 주식회사, 워너미디어의 AT&T 투자자들에게 주어진 주식을 낮게 평가할 것이라는 것이다. 이를 위해서는 배당수익률이 6% 이상에 근접하기 위해서는 AT&T주가 추가로 하락해야 한다.

그림 2: 대부분의 분석가들은 T 주식에 대한 홀드 포지션을 지지하고 있다. 출처: WSJ

그림 3: T의 높은 가격 목표와 낮은 가격 목표 간의 큰 차이 출처: WSJ

WSJ가 언급한 애널리스트 추정치에 따르면 중위권 가격 목표는 현재 가격보다 15% 높은 31.50달러다. T 주식은 가격이 저렴할 수 있지만 투자자들은 분사, 배당, 그리고 경영진의 새로운 전략과 관련된 미래의 불확실성을 고려해야 한다.

위에서 지적한 바와 같이 T주식을 조금 더 높게 평가해도 S&P 500과 비교한 회사의 총수익실적이 결코 좋은 적이 없다. 이것은 현 시점에서 주식에 가치 내기를 할 동기를 더욱 감소시킨다.

관망

현재 가격대로라면 T 주식은 셀이다. T에 대한 투자가 고려되기 전에 서로 맞아떨어져야 하는 부분이 많다. 투자자들은 미래 배당금과 분사 기업의 가격 외에도 핵심 통신 서비스 내에서 경영진이 취한 실제 조치들을 살펴봐야 한다.

AT&T는 5G 서비스에 필수적인 것으로 여겨지는 미드밴드 주파수 라이센스에서 크게 뒤떨어져 있다. 최근, 그 회사는 블로그 포스트에서 고객에게 경쟁력 있는 서비스를 제공하기 위해 다른 경쟁자들이 얼마나 많은 주파수를 얻을 수 있는지에 대한 추가적인 제한을 원한다고 언급했다. T사의 경영진은 망 품질을 유지하기 위해 자본금을 대규모로 끌어올려야 할 것으로 보인다.

그림 4: 5G 가입에서 가장 큰 수치적 성장은 2022년과 2023년에 일어날 것이다. 출처: eMarketer

최근 eMarketer 보고서에 따르면 5G 사용량이 변곡점에 있다고 한다. 2022년과 2023년에는 5G 가입이 크게 늘어날 전망이다. AT&T의 네트워크 품질이 기대에 미치지 못한다면 고객 기반에서 더 큰 동요를 볼 수 있을 것이다.

향후 몇 분기 동안 AT&T가 직면하고 있는 불확실성을 고려하면, 관망 접근법을 상정하는 것이 좋을 것이다.

투자자 테이크어웨이

AT&T는 디렉TV와 타임워너 인수전 오랫동안 S&P 500에 비해 어떤 알파도 전달하지 못했다. 최근의 스핀오프가 올바른 방향으로 나아가는 한 걸음일지 모르지만, 앞으로의 방향에 대해서는 여전히 많은 불확실성이 존재한다. AT&T 주식은 5G 서비스 롤아웃이 네트워크 수신과 커버리지 측면에서 부정적인 놀라움을 줄 수 있기 때문에 좋은 가치 베팅이 아니다. 이는 향후 몇 분기에 걸쳐 긍정적인 성과를 낼 수 있는 경영진의 능력을 저해할 것이다.

현재 가격에서는 관망식 접근법이 이상적이다. 현재의 거래 범위는 분석가들의 중간 합의 가격 목표치를 약간 밑돌고 있다. 반면 AT&T 망 커버리지의 장단점을 보여주는 5G로 이동하는 이용자가 많아지면서 2022년은 회사의 성패가 갈리는 해가 될 전망이다. 그 주식은 여전히 많은 하락 잠재력이 있어서 매도 주식이다.